贵州茅台 08 年底的价格是 108.7 元，当时每股净资产是 11.91 元，PB9.13，加权 ROE39.01%，第一次看到接近 40% 的 ROE，真牛。

贵州茅台 09 年底的价格是 169.82 元，当时每股净资产是 15.33 元，PB11.1，加权 ROE33.55%，超过 10 的 PB。

贵州茅台 10 年底的价格是 183.92 元，当时每股净资产是 19.49 元，PB9.44，加权 ROE30.91%，即使 PB 下降，股价也是上涨的。

贵州茅台 11 年底的价格是 193.3 元，当时每股净资产是 24.07 元，PB8.05，加权 ROE40.39%，ROE 超过 40% 了。

贵州茅台 12 年底的价格是 209 元，当时每股净资产是 32.89 元，PB6.35，加权 ROE45.00%，可以看到即使 PB 估值大幅度下降，但是在高 ROE 的推动下，股价也居然没降反升。

贵州茅台 13 年底的价格是 128.38 元，当时每股净资产是 41.05 元，PB3.12，加权 ROE39.43%，13 年的故事我们都知道，反腐，茅台就从 6PB 跌到了 3PB，而 ROE 还是保持着将近 40%，所以，中国股市长期一定符合净资产和 ROE，但是短期，一年两年之内影响最大的还是情绪。

贵州茅台 14 年底的价格是 189.62 元，当时每股净资产是 46.79 元，PB4.05，加权 ROE31.96%。

贵州茅台 15 年底的价格是 218.19 元，当时每股净资产是 50.89 元，PB4.29，加权 ROE26.23%，这年有个 10 送 1 股，所以每股净资产增加比较少。

贵州茅台 16 年底的价格是 334.15 元，当时每股净资产是 58.03 元，PB5.76，加权 ROE24.44%，业绩连续四年下滑，PB 和股价却连续四年上升。

贵州茅台 17 年底的价格是 697.49 元，当时每股净资产是 72.77 元，PB9.58，加权 ROE32.95%。

截止今天茅台的价格是 644，市净率 8.66PB，每股净资产 74.35 元。

茅台的价格变化和 PB 变化非常的有含义，从 08 年开始买入持有茅台的老股民是痛苦的，09、10、11、12，每年茅台都只涨 10 块钱左右，然后，咵，在 13 年大跌了 38%，几乎腰斩。

而 13 年买入茅台的同志们就幸福了，每年都百分之四十五十的涨幅，17 年更是直接翻番。这里面其实有个很深刻的问题，为什么在 11 年、12 年茅台 ROE 突破 40 的时候对应的 PB 是 8.05 和 6.35，而在 13、14、15、16 连续四年 ROE 连年下跌的背景下，PB 却可以逐渐走高，要知道，隔壁的民生银行也是从 13 年连续 4 年 ROE 逐年下跌，PB 也是逐年下跌，股价更是跌的他妈妈都不认识他了。

OK，我们先看看贵州茅台和格力电器还有招商银行的数据对比图：

没有对比就没有伤害，从这张数据对比图，重点看 08-10 年和 13-16 年这两个阶段，再加上我以前做的大量数据统计，得出一个近乎可怕的真相，就是：

PB 的涨跌和 ROE 涨跌根本就不存在必然性

或者说：

ROE 变化根本不能决定 PB 变化

过去十年，他们三个 PB 和 ROE 的变化没有对应性，但是 PB 对于大盘指数的对应性很强，或者可以说，个股的估值是和股市整体呈现对应关系的，大盘跌，个股也会跌，大盘涨，个股也会涨，好吧，这仿佛是一个没什么用的结论。

不过，ROE 也有一定的作用，同行业之内，长期 ROE 高的会拥有更高的 PB，而不同的行业之间的 PB 差，并不完全取决于业绩，更多的取决于预期，而且不是那种短期内可以预见的预期，比如招行现在的价格已经反映了他 2018 年漂亮的年报，这种预期给出的定价是基于那种对于完全不能预测的未来的预测做出的。

简单说，今天我们之所以给与茅台 8.66PB 的估值，并不是基于他 18 年的业绩会好，因为 18 年业绩一定会好，而是我们觉得茅台在 19 年、20 年、甚至 21 年的业绩也会好，所以才是 8.66PB，而所有超过一年以上的预测都是运气而已。