行业闪现新亮点，看好优质品牌服饰。品牌服装行业是中国传统的消费品之一，前期发展粗放，到2010年前后，电商和海外品牌加入战局，扰动了整个市场。我们认为这个时期开始，行业才实现市场化的发展，在新时代能够建立行业壁垒、树立品牌形象、锁定目标客群、提升市占率的品牌将具备长期的投资价值。行业的新亮点和新变化都值得深入探索，本篇我们将重点讨论在服装电商渗透颇高的背景下，行业可能出现的变化。

我们的观点是：在收入增加后，消费者对中低端、大众品类服装的价格敏感度降低，该品类电商消费的比价需求减弱；对实体体验需求增加，对实物预期差容忍度降低，对愿意等待物流的时长缩短，在此情况下，线下消费将被重新唤起，实体店的价值将得到重新发现。

廉价供给匹配低价需求，形成电商比价属性。高线城市由于信息化程度高，是电商渗透最深的地区，且可接触到的物质供给多样，消费意愿的广度和丰富度高。而在高生存成本的前提下，收入和消费愿望的不匹配催生了对可选消费品的低价需求。电商发展初期，扁平化的销售模式和低廉的费用降低了整体的成本费用，线上丰富的产品和低价定位，满足了高线城市消费者对低价的产品需求。低价供给遇到低价需求，养成电商低价属性，我们认为，价格是电商的第一需求，线上消费长期形成了独有的属性：整体低于线下的价格带水平。

收入提升，非使用需求提升。2017年全国城镇可支配收入达到3.64万元，是2007年的2.6倍，而整体服装的价格指数10年来仅提升了4%，所以对于相同总价的支出，消费承受能力提升，对价格的敏感度降低。我们认为，虽然相似功能的产品，线上价格低于线下，但低价牺牲的是消费中的非使用需求。当价格敏感度降低后，对实体体验需求增加，对实物预期差容忍度降低，对愿意等待物流的时长缩短，由此我们认为行业将重新发现线下品牌的门店价值。

投资建议：推荐海澜之家（600398）、森马服饰（002563）、安正时尚（603839）、太平鸟（603877）。基于以上逻辑，我们认为实体门店的价值将被重新审视，建议关注拥有线下数量多、质量精的品牌。推荐海澜之家，公司整体拥有线下门店5792家(2017)，其中海澜之家主品牌达到4503家，类直营模式保持对终端强掌控力。森马服饰，拥有森马休闲和巴拉童装两大品牌，森马和巴拉巴拉品牌店铺数在2015年已分别达到3477家和3864家，目前着力发展购物中心店。安正时尚，多品牌合计店铺数约1000家，品牌定位决定了渠道多在中高端商场和购物中心，公司铺设完备信息系统，有利于品牌统筹及新品牌建设。太平鸟，国内中档时尚品牌服饰，深入掌握超4000家门店零售数据、库存情况，对公司货品调配、快速补单提供有效支持。