今年上半年，在疫情反复持续影响下，周大生虽然在收入上实现大幅增长，但利润端仍在承压，毛利率较上年同期有所下降
《投资时报》研究员 董琳
在刚刚过去的七夕情人节，每一家黄金珠宝品牌都不会错过这个营销的好机会，这其中自然包括周大生珠宝股份有限公司（下称周大生，002867.SZ）。
在此前几天，周大生刚刚发布了2022年半年度业绩快报。数据显示，上半年该公司实现营业收入50.98亿元，同比上涨82.79%；实现归属上市公司股东的净利润5.85亿元，较上年同期下降4.07%；实现归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.61亿元，较上年同期下降3.44%。
不过在二级市场端，投资者对该公司增收不增利的业绩表现并不满意。7月28日至8月3日，该公司股价连跌5个交易日。截至8月5日，周大生股价收盘于13.26元/股，这较其去年10月的阶段高点20.58元/股下挫超35%，目前该公司市值为145亿元。
《投资时报》研究员注意到，今年上半年，在疫情反复持续影响下，周大生虽然在收入上实现了大幅增长，但利润端仍在承压、毛利率较上年同期有所下降。同时，该公司随着加盟商业务规模的不断扩大，其在公司管理方面上存在的风险也进一步加大。
针对上述问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲询问周大生相关部门，截至发稿尚未收到公司方回复。
2022年以来周大生股价走势情况（元/股）
数据来源：Wind
上半年增收不增利
公开资料显示，周大生成立于1999年，公司从事“周大生”品牌珠宝首饰的设计、推广和连锁经营，是国内最具规模的珠宝品牌运营商之一。主要产品包括钻石镶嵌首饰、素金首饰。2017年，该公司于深交所挂牌上市。
Wind数据显示，疫情后周大生营收实现大幅增长。2020年，该公司全年实现营收50.84亿元，较上年同比变化-6.53%，但到了2021年，其全年营业收入同比增长80.07%至91.55亿元。并且，今年一季度，该公司仍保持住了增长势头，录得营收为27.54亿元，同比增长138.15%。
今年上半年，周大生期内实现营业收入50.98亿元，同比上涨82.79%。其中，自营线下业务收入5.67亿元，同比下降12.29%；自营线上（电商）业务收入6.04亿元，同比增长38.93%；加盟业务收入38.03亿元，同比增长140.4%，约占总营收的74.6%。
营收大增的同时，周大生的净利润却出现了下滑。同期，该公司归属上市公司股东的净利润为5.85亿元，较上年同期下降4.07%。若从单季度数据来看，该公司第二季度实现营业收入23.44亿元，同比增长43.57%；实现归母净利润2.95亿元，同比下降21.22%。
对此，该公司在业绩快报中表示，受疫情影响，部分区域的线下门店经营业务在二季度一度停滞，一定程度上也抑制了加盟商的补货需求。
周大生的核心业务毛利率持续下滑，也是其利润不佳的原因之一。近年来随着该公司在黄金产品上的持续发力，素金首饰成为其最主要的收入来源。2021年，周大生素金首饰、镶嵌首饰、其他首饰实现营收分别为55.65亿元、22.29亿元、2.14亿元，占总收入的比重依次为60.79%、24.34%、2.34%。
同期，该公司素金首饰的营业成本为49.76亿元，同比增幅284.04%，毛利率仅为10.59%，较上年同期减少12.07个百分点。由于素金首饰的毛利率一直比不上镶嵌首饰，因此周大生的整体毛利率随之出现了明显下降。
2022年上半年，周大生实现营业毛利11.3亿元，同比增长0.09%，总体与上年同期持平。但毛利率仅为22.17%，较上年同期的40.42%减少了18.25个百分点。而今年一季度，该公司毛利率已经下降至20.17%，为近几年来的最低值。
此外，2022年以来黄金价格波动明显。如果金价出现较大幅度涨跌，也会导致黄金饰品毛利率出现较大波动，进而造成该公司整体毛利率出现较大波动的风险。
光大证券在研报中表示，周大生业绩略低于预期，主要是由于公司线下业态受到一定疫情冲击，鉴于疫情受控进程仍有一定不确定性，同时行业龙头拓店不断提速，导致业内竞争不断加剧，下调对公司2022/2023/2024年归母净利润的预测8%/10%/9%至13.54/15.60/17.66亿元。
2022年上半年周大生主要会计数据（元）
数据来源：公司公告
依赖加盟业务
周大生的销售渠道包括自营和加盟。其中自营渠道包括线上旗舰店及线下自营门店，而加盟渠道则只限于线下门店。截至今年3月末，周大生品牌终端门店数量4502家，其中加盟门店4264家，自营门店238家。可以看到，该公司约95%的门店都是加盟店，且其直营店数量在近三年保持着下降的趋势。
各财年年报显示，2017年至2021年，周大生自营线下的营收分别为10亿元、11亿元、11亿元、7亿元、13亿元，分别占总营收的比例为27%、23%、20%、14%、14%；自营线上的营收分别为2.8亿元、3.5亿元、5亿元、10亿元、11.5亿元，占营收比分别为7%、7%、9%、19%、13%；加盟业务的营收则分别为24亿、32亿元、36亿元、32亿元、65亿元，占比依次为63%、67%、67%、63%、71%。
从以上数据可以看出，周大生的自营线下业务近5年都处于营收停滞的状态，占比也在逐年缩减。同时，该公司的线下自营门店近几年也在不断关闭，2019年至2021年，其线下自营门店的净增减量均为负数。
另外，由于营业成本不断走高，周大生的加盟店扩张规模也有所放缓。其加盟门店的净增数量从2019年的660家降至2021年的324家，近三年该公司加盟店的关店数量累计达775家。
据悉，周大生加盟业务的收入主要来自于向加盟商批发产品的收入、加盟管理服务费以及品牌使用费。2018年至2021年，周大生收取的品牌使用费逐年增加，分别为3.3亿元、4.02亿元、5.53亿元、6.94亿元，分别占其当期营业毛利总额的19.93%、20.54%、26.51%、27.76%。
《投资时报》研究员注意到，该公司加盟店素金产品大部分来自指定供应商，再贴上“周大生”的品牌售卖，而周大生只负责审验、送到第三方机构检测以及品牌授权。
正因如此，在销售管理方面，随着加盟店和省级代理服务中心客户数量逐年上升，加盟模式下不断增加的进货需求对周大生的响应能力和管理能力提出了更高的要求。
今年年初，有消费者称，他在当地商场一周大生专柜花1.5万多元买到五条净重共28.42g的“金墩墩”手链，查询后却发现该产品并未经冬奥会授权，周大生不在奥组委特许企业和零售店之列。
为此周大生发布声明称，公司与北京冬奥会吉祥物“冰墩墩”版权方无相关产品的生产与销售合作，并严令禁止周大生门店与员工以任何方式销售未经授权的“冰墩墩”IP及周边产品，或任何假冒周大生品牌的产品。
可见，庞大的加盟商规模给该公司管理带来了一定风险。若加盟商和省级代理服务中心客户的经营活动偏离了周大生的品牌经营宗旨，而公司未能对其及时管控，则将对公司的品牌形象和未来发展造成不利影响。
